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中国不应改变金融创新与开放的方向

发布时间:2020-03-26 16:04:50 阅读: 来源:玻璃棉厂家

本报记者 谷重庆北京报道

一年前的今天,在所有生存希望都破灭之后,158岁的雷曼兄弟公司正式申请破产,此举不但终结了一家百年老店,也正式将持续至今的金融危机引向了高潮。

在其后的一年中,各国政府合力将政策杠杆用到极致以挽救经济。目前,虽然大多数人都认为回升基础尚不牢固,但经济情况大为好转已是不争的事实。短期内,人们还在为更为持续的复苏而奋斗,但对雷曼破产以及金融危机的整体反思却已不断展开,而且相信在未来的很多年中,各界对这一事件的解读将会深深影响未来人们对金融和经济的看法。由于人们或多或少容易健忘,也容易在同样的地方不断摔倒,因此对金融危机严肃而深刻的思考将是十分必要的。尤其是对于目前正在艰苦转型的中国经济来说,对金融危机的反思将极大的影响到中国未来金融业的创新和开放,而这最终将影响到中国经济的转型。为此,本报近日就相关问题专访了美国普林斯顿大学的经济学教授熊伟,请他来谈谈自己这方面的观点。

雷曼死于现代版银行挤兑

《21世纪》:2008年9月15日,美国投行雷曼兄弟公司宣布破产,随后金融危机进入高潮,当时我也就相关话题访问过您(参见2008年9月22日本报33版《“金融危机尚未大规模波及实体经济”》一文),您认为雷曼破产总体上还是一个流动性危机的结果,时至今日,您如何来看待这一事件?

熊伟:从雷曼破产至今,时间已经过去了一年。在这一年里,我自己做了很多这方面的研究,也看了其他人这方面的研究,因此现在对当初的情形看的更清楚了。现在看来,雷曼的倒闭是两方面因素共同决定的,一是基本面的因素,二是流动性的问题。实际上,不光是雷曼受到了这两方面的影响,整个金融危机就是在这两方面的互动下不断升级的。

先说基本面的问题,雷曼倒闭的一个重要原因在于其资产负债表上持有很多与房贷相关的证券产品。我们知道,危机爆发前美国房地产市场出现了明显泡沫,而泡沫破灭之后,全国房价总水平持续下滑,直到今天这一过程都尚未结束,因此以房屋抵押贷款为基础的证券产品在此期间受到了严重冲击,净值大幅缩水,这给相关投资者造成了严重损失。

雷曼持有这样的资产无疑会遭受巨额损失,甚至元气大伤,但这是不是意味着它一定会倒闭?我觉得不一定。雷曼倒闭的直接原因是无法从信贷市场上获得足够融资,这实际上是一个流动性问题。比如说,当一家金融公司使用很高的杠杆率来运营时,其自身的流动性风险也会增加。当它出现基本面问题的时候,市场会担心其偿付能力,因而拒绝继续为它融资,从而导致其发生流动性危机,甚至倒闭。即使它现在基本面尚可,但在一个动荡环境中,市场仍会对它将来的基本面和偿付能力有疑虑,这样的话它也同样可能因此而遭受流动性危机,甚至破产。

这里要先说一点,在金融危机发生前,金融机构对短期融资的依赖已经发展到了非常严重的程度,这点我过去谈过(参见2009年4月13日本报33版《“短期化”之祸:本轮金融危机并非始于一场意外》一文——编者注)。在金融机构大量依赖短期融资的状况下,一旦市场对某个金融机构的偿付能力出现怀疑,那么债权人会蜂拥而上进行撤资。这对单个债权人来说是理性的,因为假如他不撤资,但别人撤资,那么别人的撤资会迫使这家金融机构打折清除流动差的长期资产。这时,即使这家金融机构起初的基本面尚可,但未撤资的债权人依然可能遭受损失,所以他一定会在第一时间去撤资。这样一来,对其他债权人撤资的担忧会导致每一个债权人都去撤资。因此我认为这是一种流动性危机。值得一提的是,如果这个金融机构的基本面优良,那债权人就没有必要担忧其他债权人的撤资,但当此金融机构的基本面尚可但又不够优良时,这种担忧可能会变得现实,而且有危害性。也就是说,流动性危机会成为一种对基本面问题的放大机制。

对金融机构来说,这是一种现代版的银行挤兑。传统上,商业银行等金融机构在经营过程中会面临被储户挤兑的风险,但现在这样的风险已经很小了,因为存款保险制度出现之后,储户的钱获得了政府的担保,所以即使银行倒闭,其储蓄也是有保障的。由于储户没有挤兑的动力,因此商业银行所面临的流动性风险也大为降低。但投资银行近些年来一直在货币基金等市场上大量借贷进行经营,它们通过滚动式的短期借贷为其长期投资融资,这造成了资产和负债在时间上的错配,但这一领域又没有存款保险制度来保障投资者的利益,因此一旦市场发生风吹草动,投资者恐慌性的集体撤资就会发生。这不但是雷曼的直接死因,也是贝尔斯登倒闭的直接推手。花旗、摩根士丹利和高盛等公司虽然幸免于难,但也受到了这种挤兑风潮的沉重打击。

照说在这种情形下,市场上的投资者需要对撤资行动有一个协调,但由于投资者非常分散,因此这种协调工作几乎不可能实现。所以美联储主席伯南克在上个月的杰克逊霍尔(Jackson Hole)经济研讨会上提出,当时美联储之所以推出了一系列充实市场流动性的工具,就是基于这些考虑(2009年8月21日,美联储主席伯南克在杰克逊霍尔举办的堪萨斯城联邦储备银行年度经济讨论会上发表演讲,演讲中引用了芝加哥大学商学院金融学助理教授何治国与普林斯顿大学经济学教授熊伟关于金融危机的最新研究成果,具体研究内容参阅两人的论文《Dynamic Debt Runs》——编者注)。

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